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安倍的QQE能取得胜利吗

发布时间:2021-01-21 16:43:33 阅读: 来源:成型模厂家

安倍的QQE能取得胜利吗?

有别于美国10月底结束的量化宽松(QE),以及欧元区即将开始的QE,日本的量化宽松被称之为QQE;最主要差别在于不仅是货币数量上的宽松,更是性质上的宽松。简单讲,除了比照美国、欧洲印钞票去购买政府公债及不动产抵押债券等企业债之外;日本更宣布将发行巨额钞票去买日本股票,因之成为QQE.

过去一个月中,各国央行无疑站在了国际金融市场舞台的聚光灯下,经济、金融环境的不同使各国央行采取了不同货币政策,其中以10月31日日本央行扩大量化宽松(QQE)规模最令市场吃惊,当日日经指数大涨4.8%,日元兑美元在最近几个交易日大幅贬值至115以上。虽然,我们认为总量型货币政策难以解决经济的结构性问题,但央行的政策决策函数已经偏向成本最小化选择,但如果未来政策效果与现实出现偏差,则在今后将带来汇率、商品和股票市场的波动率大幅提升。

日本央行(BOJ)10月31日议息会议中以5:4的微弱比例决定扩大QQE规模,具体包括:将年度基础货币增量提高到80万亿日元,使其占国内生产总值(GDP)比重从原先的42%提升至56%;增加资产购买和拉长日本国债购买的久期,年度购买量增加至80万亿日元,拉长持有国债平均期限至7—10年;分别增加交易型开放式指数基金(ETF)和房地产信托J-REIT的年增加额至3万亿和90万亿日元,其政策目的主要防止消费税上调、油价下跌带来的物价下行压力。

观察日本经济,事实上通货紧缩和周期性经济下滑趋势并不明显。一方面,从物价水平来看,日本9月消费者物价指数(CPI)达到3.2%,扣除食品和能源的核心通胀亦达2.3%,后者在4月后已经持续在2%以上,显示日本目前的通缩风险并不大。仅就油价下跌而言,对日本经济也可能是正面的,2011年日本福岛核电事故后,日本对外能源依存度大幅上升,进口原油占比达到20%以上,贸易逆差在2014年最高达到1.7万亿日元,而油价下跌将在一定程度降低贸易逆差;另一方面,从增长方面数据来看,尽管消费税上调使日本二季度GDP环比折年率下滑了7.1%,但近期数据表现并不差,如10月制造业采购经理指数(PMI)依然达到52.4,相比二季度大幅反弹,同时短观指数中的大型企业同比增速达8.6%,亦处于较高水平,因此日本仍将处于周期性复苏阶段。因此从以上两方面来看,QQE加码的理由可能并不充分。

我们理解日本的QQE加码,更多在于政策成本较低、央行也试图引导私人预期。第一,日本国内通胀依然稳定,宽松政策加码风险不大。尽管目前日本10年通胀保值债券在11月最初大幅跳升20个基点,达到1.21%,但仍低于年中的1.38%,显示投资者通胀预期依然稳定,同时以广义货币+ 大额可转让定期存单(M2+CD)衡量的货币增速仅为3%,相比4月的4.4%增速回落明显,货币扩张乏力使通胀上行风险有限;第二,QQE的推出可能更多对冲2015年消费税上调的影响,从今年来看,二季度上调消费税至8%后,个人消费和投资出现明显回落,当季GDP环比折年下滑7.1%,因此日本央行试图通过先发式的货币宽松,增加宽松政策可信性,来引导投资者预期,缓冲财政紧缩影响。

从中长期来看,我们对日本经济前景仍是谨慎的。首先,居民收入滞涨、产品竞争力不足,制约经济增长。具体来看,第一,年初以来国内劳工工资平均涨幅仅为0.7%,远低于通胀,这意味着居民实际收入下降,对于消费增长不利;第二,我们对于日元贬值对企业竞争力的改善仍持保守看法。一方面,诸如消费电子、平板电视、汽车等日本传统优势领域受到韩国、中国企业挑战。以电视市场来看,三星和LG的全球份额从31%上升至41%,中国创维、TCL、海信的份额上升4个百分点至15.8%,而同期索尼、松下、东芝和夏普的市场份额从28%下滑至20.6%,我们理解这在于从成本、市场和消费体验来看,中、韩产品均有优势;另一方面,以科技类产品来看,QE带来日元贬值对企业盈利提振的效果可能不大,因为全球化后,日企生产外包增加,比如电子产品生产者的外包比例高达70%,货币贬值后进口成本可能提高,反而挤压毛利。概而言之,市场理解通胀走升、汇率贬值对于日本经济的实际拉动效应可能并不大。

短期内我们对日本股票市场看法中性,预计指数难以录得很大涨幅。在2013年4月日本央行第一次采取QQE宣布将基础货币投放增加至70万亿日元时,日经指数在3个月内的最高涨幅接近26%,本次操作中日本政府影响股票市场的意图亦较为明显,政府养老基金委员会(GPIF)将国内股票配置比例从17.3%上调至25%,这意味着其将购买9.85万亿日元股票,占TOPIX自由流通市值的2.7%,但是今非昔比,我们预计日本股市难以复制2013年涨幅。

具体原因包括:一、从TOPIX指数估值来看,价格/EBITDA(未计利息、税项、折旧及摊销前的利益)比例达到5.96倍,处于金融危机后较高水平;二、日本企业投入资本回报率较低,汽车及零部件、资本品和科技硬件类企业的投资资本回报率(ROIC)均在7%—8%之间,低于全球其他同类公司,盈利较低使投资者买兴不高;三、投资者对政策效果的高预期是提升市场估值的重要因素。从日本来看,与2013年4月第一次宽松政策不同,目前政策效果递减,投资者对安倍经济学效果质疑增加均抑制估值提升。

此外,日本货币政策再宽松对于全球金融市场的影响可能更大,这体现在以日元为融资货币的“套息交易”增加,但也会阶段性放大整体风险资产市场的波动性。第一,在中国经济放缓、美联储加息预期升温时,预计本次日元“套现交易”并非惠及所有风险资产,我们相对看好有增长和盈利支撑的美国股市,但考虑增长与资本流动的不确定性,我们对诸如高息的澳元、新兴市场货币看法中性;第二,目前日本债务率达到226%,安倍需要在上调消费税,维持财政可维持与保持经济增长间取得平衡,这无疑是相当困难的。此外如未来日本经济增长不达预期,政策有效性下降会打击市场信心,投资者单方向的交易平仓会加剧资产价格波动率,这可能是引发2015年全球金融市场动荡的重要因素。

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